編者按：
了解一家上市公司，必須要熟悉公司所處的行業(yè)環(huán)境。為幫助投資者掌握不同行業(yè)的財務(wù)分析基本技巧，提升投資決策能力，深交所投資者服務(wù)部聯(lián)合畢馬威、海通證券、長江證券、興業(yè)證券，共同推出“財務(wù)視角看行業(yè)”系列投教文章。本篇是第三十六篇，帶您從收入、成本費(fèi)用等角度掌握傳媒公司分析的基本方法，一起來看看。
如何分析一家傳媒公司？
傳媒行業(yè)公司主要是生產(chǎn)或輸出內(nèi)容產(chǎn)品給用戶消費(fèi)。該類產(chǎn)品具有短期爆發(fā)性強(qiáng)、產(chǎn)品熱度高的特點(diǎn)，能在短期內(nèi)將流量高度集中，但中長期持續(xù)收入存在不確定性。因此，在分析一家傳媒公司時，首先需要對公司核心產(chǎn)品進(jìn)行緊密跟蹤，了解現(xiàn)有產(chǎn)品在市場上的熱度及可持續(xù)性，熱度越高的產(chǎn)品，往往帶來的公司營收和利潤越大；其次，為了分析公司未來產(chǎn)品線的盈利能力，需要對公司IP（Intellectual Property，直譯為“知識產(chǎn)權(quán)“，在內(nèi)容產(chǎn)業(yè)特指擁有眾多用戶基礎(chǔ)的故事內(nèi)容或人物符號）儲備、產(chǎn)品創(chuàng)新能力和機(jī)制、內(nèi)容研發(fā)實(shí)力等進(jìn)行綜合評估判斷。優(yōu)質(zhì)的IP儲備可以借助IP價值拓寬產(chǎn)品的推廣渠道，增大宣傳影響力，而成熟的產(chǎn)品研發(fā)線和研發(fā)實(shí)力可以打造精品內(nèi)容，制作出有區(qū)分度、高質(zhì)量的產(chǎn)品。
一、收入分析：公司增長性
傳媒公司的盈利能力可以從營業(yè)收入、市占率等指標(biāo)來反應(yīng)。一般而言，營業(yè)收入規(guī)模越大代表公司市占率越高，產(chǎn)品數(shù)量和表現(xiàn)穩(wěn)定性越好。
1、觀察公司的產(chǎn)品表現(xiàn)
由于內(nèi)容產(chǎn)品是大部分傳媒公司創(chuàng)造收入的核心來源，因此可以通過觀察公司產(chǎn)品的表現(xiàn)來判斷公司的盈利能力，如影視票房、游戲流水等指標(biāo)。通過比較公司產(chǎn)品與競爭對手產(chǎn)品的表現(xiàn)，可以觀察產(chǎn)品的市場占有率變化、產(chǎn)品所獲取的流量大小、用戶反饋等信息。傳媒部分行業(yè)具有社交屬性，在產(chǎn)品獲得較高熱度后，可能獲得口碑宣傳的效應(yīng)，引起熱度進(jìn)一步提升，從而形成宣傳與熱度彼此推動的良性循環(huán)。
2、判斷公司產(chǎn)品組合類型
由于傳媒公司的收入較依賴于爆款產(chǎn)品，而產(chǎn)品的熱度維持時間有限，因此一款產(chǎn)品帶來的業(yè)績增長是難以持久的。通過對公司收入結(jié)構(gòu)進(jìn)行拆分，可以判斷公司營收主要來源于哪些產(chǎn)品。若公司收入主要依賴于單一產(chǎn)品，則需要深入分析這一產(chǎn)品的收入穩(wěn)定性和持續(xù)性，判斷產(chǎn)品發(fā)展前景。同時，可以對公司未來產(chǎn)品線進(jìn)行分析，了解公司產(chǎn)品研究方向是否符合市場需求，是否具有再次打造爆款的實(shí)力，從而判斷公司未來收入是否可持續(xù)。
3、考慮所屬子行業(yè)競爭格局
傳媒雖然是內(nèi)容行業(yè)，很難形成完全的資源壟斷，但近年來隨著政策監(jiān)管趨嚴(yán)，以及用戶紅利的逐漸消退，行業(yè)馬太效應(yīng)也愈發(fā)明顯。以游戲行業(yè)為例，騰訊和網(wǎng)易兩大巨頭市占率在70%以上，騰訊擁有微信、QQ等社交渠道，流量資源豐富，產(chǎn)品發(fā)行能力突出，對于內(nèi)容研發(fā)廠商的議價能力也較強(qiáng)。因此，傳媒不同子領(lǐng)域競爭格局的不同，也會對相應(yīng)內(nèi)容公司盈利能力造成較大的影響。
二、成本、費(fèi)用分析：行業(yè)競爭力
收入是傳媒公司的增長性指標(biāo)，但要想獲得較高的利潤水平，公司往往需要對成本和各項(xiàng)費(fèi)用進(jìn)行相應(yīng)控制，在低成本的同時實(shí)現(xiàn)高營收才能真正提高盈利水平。
傳媒公司的成本中包含大量對研發(fā)、版權(quán)購買等回報周期長的投資，對于平臺型公司來說，比如視頻平臺公司需要購買大量影視劇、電影版權(quán)，因此短期內(nèi)公司成本可能居高不下，但由于互聯(lián)網(wǎng)單用戶的邊際成本較低，一旦形成規(guī)模效應(yīng)，公司的盈利能力會迅速釋放。而對于內(nèi)容公司，如正在拓展新業(yè)務(wù)、研發(fā)新產(chǎn)品線等，則會需要較高的初期資本投入，成本會在這段時期顯著上升，但這部分投入可以在長期得到回報，有利于公司未來營收和凈利水平的增長。
整體來說，傳媒公司成本的高低往往能在一定程度上體現(xiàn)公司在行業(yè)內(nèi)的競爭力。在產(chǎn)業(yè)鏈中所處的地位較高、自身競爭力較強(qiáng)的公司，對要素成本（生產(chǎn)產(chǎn)品所發(fā)生的各項(xiàng)要素費(fèi)用的成本）往往具有較強(qiáng)的議價能力。
1、營銷費(fèi)用：產(chǎn)品初期推廣
傳媒行業(yè)內(nèi)的產(chǎn)品不僅需要內(nèi)容作為支撐，也需要借助流量進(jìn)行傳播和推廣。在產(chǎn)品的研發(fā)、發(fā)行過程中，公司不僅需要具有研發(fā)精品內(nèi)容的能力，也需要打造優(yōu)質(zhì)的營銷推廣渠道，或者積極建立與優(yōu)質(zhì)渠道推廣商的合作。因此對大部分傳媒公司而言，對于營銷費(fèi)用的控制都是衡量其盈利能力的重要因素。
在對公司營銷能力進(jìn)行分析時，需要重點(diǎn)分析公司是否擁有良好的營銷渠道、是否能將營銷費(fèi)用控制在合理范圍。部分公司擁有包括發(fā)行推廣渠道在內(nèi)的全產(chǎn)業(yè)鏈條，可以提供產(chǎn)品研發(fā)、發(fā)行、運(yùn)營的全鏈條業(yè)務(wù)。也有部分公司主要依靠營銷公司，借助成熟的發(fā)行商來進(jìn)行推廣。大多數(shù)情況下，營銷效果與營銷費(fèi)用呈正相關(guān)關(guān)系。在產(chǎn)品推廣初期，需要投入大量營銷費(fèi)用來打開市場，比如買量投放、通過與平臺方合作借助平臺流量進(jìn)行推廣等。但若營銷費(fèi)用過高，公司成本大幅提升，盈利水平就會受限。優(yōu)秀的傳媒內(nèi)容公司往往能夠借助互聯(lián)網(wǎng)的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，通過口碑?dāng)U散產(chǎn)品知名度，進(jìn)而減少廣告營銷的過度投放。
2、研發(fā)費(fèi)用：培養(yǎng)長期競爭力
內(nèi)容公司從長遠(yuǎn)眼光來看，符合“內(nèi)容為王”的定律。近年來，人們對內(nèi)容質(zhì)量的要求越來越高，只有真正符合市場需求、質(zhì)量精良的產(chǎn)品才能贏得市場青睞。公司想要持續(xù)開發(fā)新產(chǎn)品，就需要提高研發(fā)能力和創(chuàng)新能力，獲得長期核心競爭力。
研發(fā)支出與營收的占比是衡量內(nèi)容公司對于研發(fā)投入的重要指標(biāo)。一般來說，研發(fā)支出越高、占比越高說明公司在研發(fā)方面的投入越多，越重視產(chǎn)品的創(chuàng)新和發(fā)展。合理的人員激勵機(jī)制也能更大程度上激發(fā)人員的創(chuàng)造性，提高研發(fā)效率。
3、公司潛在風(fēng)險點(diǎn)判斷
由于文化傳媒公司的輕資產(chǎn)特征，行業(yè)內(nèi)呈現(xiàn)“內(nèi)容+渠道”“上游+下游”以及跨界并購的趨勢。在前期并購過程中，傳媒公司積累了一定的商譽(yù)，未來部分公司可能存在商譽(yù)減值風(fēng)險。
除此之外，部分內(nèi)容產(chǎn)品的現(xiàn)金回收期較長，如電視劇在制作中需要大量的資金投入，而資金回流時間較長，因此，需要判斷是否具有應(yīng)收賬款和壞賬風(fēng)險。同時，政策對行業(yè)的監(jiān)管也可能影響產(chǎn)品的上線時間，若產(chǎn)品上線時間延遲或受阻，會對公司當(dāng)期的現(xiàn)金流等造成較大影響。
總的來說，內(nèi)容產(chǎn)品是一家傳媒公司的核心。要深入分析一家傳媒公司，就要圍繞產(chǎn)品出發(fā)，不僅要關(guān)注眼前的利潤也要著眼于長期的增長空間，分析產(chǎn)品帶來的收益與培養(yǎng)產(chǎn)品的各項(xiàng)費(fèi)用是否做到最優(yōu)匹配，另外，行業(yè)或者公司潛在的風(fēng)險也要不容忽視。
（本篇由海通證券研究所陳星光供稿）